由堪萨斯城联储主办的全球央行年会，已经于本周四晚间在美国怀俄明州小镇杰克逊霍尔拉开帷幕。其中，美联储主席鲍威尔定于北京时间周五晚间22点在这场年会活动上的讲话，无疑可以称得上是这场央行盛会的重中之重。

　　这几乎肯定是鲍威尔最后一次以美联储主席的身份出席杰克逊霍尔会议——他面临的最大挑战是如何传达一个相对清晰的货币政策前景信息，因为FOMC内部当前在下次利率调整的问题上，正陷入严重分歧。同时，鲍威尔预计还将阐述美联储对其所谓货币政策“框架”的审查结果，这可能影响到未来几年美联储政策大方针上的重点变化。

　　今年会议的主题是“转型中的劳动力市场：人口统计、生产力和宏观经济政策”。

　　目前美联储已经在杰克逊霍尔年会的官网上发布了本次会议的日程表。可以看到，届时三大央行行长——英国央行行长贝利、欧洲央行行长拉加德和日本央行行长植田和男都将参与其中。

　　正如我们上周末指出，我们认为7月疲软的就业报告——尤其是趋势性就业增长放缓的态势，已足以让美联储决策层决定重启降息。即使8月就业增长反弹，但7月数据中的大幅下修也可能已足够令人不安，以至于进一步推迟降息行动将显得不明智。

　　——当时鲍威尔表示FOMC正处于有利位置，可在调整政策立场前进一步了解经济可能走向及变化中的风险平衡。

　　他可能会强调，7月就业报告显示就业增长大幅下修后，劳动力市场下行风险已加剧。

　　鲍威尔还可能重申，合理的基本假设是关税仅可能对物价水平产生一次性影响。

　　高盛推测，若鲍威尔强力推动，大多数对9月降息持矛盾态度的FOMC委员将愿意支持降息，但他可能认为更合理的做法是在临近会议时、手握更多数据后再向同僚论证此观点。

　　鲍威尔对劳动力市场表现出更强的忧虑基调，或更强烈暗示短期内降息适宜。

　　鲍威尔对双重使命风险采取更平衡语调，或重点关注宽松的广义金融环境——这可能被解读为暗示降息紧迫性较低。

　　高盛答： 鲍威尔在历年的杰克逊霍尔演讲中经常会提供具体的政策指引，并影响到美债市场，如下图所示：

　　2018年，鲍威尔主张延续季度性的加息——随后在当年9月和12月会议上分别各加息了25个基点；2019年，鲍威尔暗示需实施市场已定价的降息，以维持金融条件宽松并支撑经济——随后在当年9月降息了25个基点；2020年，鲍威尔宣布了备受瞩目的首次政策框架评估结果；2021年，鲍威尔强化了即将启动缩减QE的预期——随后美联储在2021年11月正式启动了缩减资产购买；2022年，鲍威尔重申“在某个时候”放慢紧缩步伐是适宜的，并表示再次加息75个基点“可能合适”但取决于数据——随后美联储在2022年9月和11月各加息了75个基点。2023年，鲍威尔称FOMC将“谨慎推进”，根据数据决定政策——随后美联储在当年9月没有再继续加息，货币政策紧缩进程结束。2024年，鲍威尔表示已于7月会议纪要预兆的降息即将到来，并称风险平衡已变化且降息“时机与步伐”取决于数据，其发言后导致债券市场对50个基点降息的定价概率上升——随后美联储在当年9月大幅降息50个基点。

　　我们在早前报告中已讨论对框架评估的预期。FOMC近期会议纪要已预示，其可能部分逆转2020年首次框架评估时作出的调整，但幅度会保持适度——因鲍威尔及其他美联储官员已驳斥“这些调整显著加剧了疫情期通胀飙升”的观点，并指出FOMC未来可能因零利率下限约束，而需要重新获得支持经济的工具。

　　，或至少弱化“就业不足”方面的措辞。2020年的政策框架调整，其实忽视了就业过热的风险——放弃了“劳动力市场过热就应自动触发加息，以防范通胀”的理念。

　　——后者允许通胀在长期低迷后适度超过2%，以实现周期内平均2%并稳定通胀预期。但FOMC可能会保留在经济疲软且利率处于零下限时采用补偿策略的选项。FOMC还可能承诺对通胀的双向偏离作出强力回应——如欧洲央行近期策略更新所示的那样。

　　不过高盛认为，两项调整均不会对货币政策产生立竿见影的影响。鲍威尔也不太可能讨论美联储对沟通实践的审查，该审查将于今年晚些时候完成。

　　会议主题宽泛，我们不确定论文宣讲经济学家将探讨哪些角度。我们近期的劳动力市场研究聚焦于过去几年移民数量波动的影响。就生产率主题，宣讲人可能指出：自2019年第四季度以来，劳动生产率年均增速达1.8%——高于2007年第四季度至2019年第四季度周期的1.5%，更接近约2%的历史平均水平。

　　其中，密歇根大学经济学教授Linda Tesar将提交一篇关于美国劳动力市场流动性下降的经济影响的论文；加州大学伯克利分校教授Emi Nakamura将探讨央行如何应对通胀飙升；哈佛大学教授Ludwig Straub将提交一篇分析美国债务可持续性的论文。****